阿里：我们先进入正题吧。如何应对黑天鹅。应对黑天鹅的挑战应该是我们长期投资的课题。首先我会读两首诗，一首关于白天鹅，一首关于黑天鹅。其中我们还可以看到两首很有哲理的诗，告诉我们应该如何处理它。我读第一首，我们请存照弟兄朗读第二首。你是个人才，原来你是新浪的。第一首是来自国外的《飞翔的十四行》。你就能明白其中的哲理。
（读诗1）
《飞翔十四行》
“飞鸟的快速弧线
一种冷暖之美转瞬即逝
我们把你比作一只飞翔的鸟
亲爱的朋友们，请相信这里面一定有神的旨意
敏捷的天才，优雅的智慧
你暂时住在我们中间，仿佛我们永远不会分离
一根羽毛的流动，一根微微颤抖的树枝
你一踩它，它很快就会飞走
如叶离枝：安静、自然
因为你美丽飞翔，如雷滚滚过去
一首广为流传的古诗说：我们的生活
原本就像一只飞翔的鸟儿偶然经过的痕迹
你是我们当中唯一的一个，亲爱的朋友
值得这样感人的形容：命运也在飞翔。”
“命运也飞翔”的最后一句是一首关于白天鹅的诗。你意识到什么了吗？命运也在飞翔。大声朗读第二首诗。
（读单词2）
粉红色的嘴唇。黑天鹅
柳丝长长，湖中荷花绿红相间。
羽毛乌黑美丽，粉红色的手掌让人心旷神怡。
如果你高兴了却又不想动，又怎会诱惑去游览名园呢？
你知道吗？千颗红豆，莫如相守一生。
注：黑天鹅~指长年生活在圆明园的几只黑天鹅。
诗末：命运也飞翔
词末：万千红豆，永远不能长相厮守。
孙存照：我很羡慕阿里。他靠炒股赚钱，同时又充满诗意。
Ali：在广州白天鹅宾馆这样浪漫的地方，我们讨论了黑天鹅这样一个有趣的话题。两首诗中的一首是《命运飞翔》，讲的是白天鹅，黑天鹅中的第二首诗讲的是“千颗红豆”。 ，还不如永远在一起。”但当黑天鹅来临时，我们还能永远在一起吗？所以回想起来，这是一个很严肃的话题，怎样才能长久相处呢？尤其是这里的价值投资者，他们大部分都是长期投资者。那些持有光裕园数十年甚至永远的人，永远不会永远在一起。我认为这首诗非常重要的一个方面是如何处理它。黑天鹅挑战。这就是我们今天的主题。
首先介绍一下黑天鹅之父塔勒布是如何谈黑天鹅的。原来，黑天鹅这个话题，居然被称为黑天鹅之父。直到他出版了一本叫《黑天鹅》的书之后，大家才开始谈论这个话题。原来，17世纪之前，欧洲没有人听说过黑天鹅。自从澳大利亚发现黑天鹅以来，大家的思维都被颠覆了。这是塔勒布特别喜欢讲的一个关于黑天鹅的故事。塔勒布如何定义黑天鹅以及它的含义是什么？他指的是不可预测的重大和罕见事件。第一个是不可预测的，第二个是重大的，第三个是罕见的。他所说的黑天鹅的含义是，它出人意料，但却改变了一切，但人们却总是对此视而不见，习惯用自己有限的人生经历和自以为是的信念来解释这些意想不到的重大影响。最终，他被一只又一只黑天鹅打败。这是塔勒布的声明。 。比如911事件的时候，俱乐部的王主席今天没有来。王行长是中国工商银行第一任负责人。比杨万万更早的时候，他就通过国债套利帮助工行赚了不少钱。后来，他通过做期货赚了几块钱。 1亿。如果当时他没有遇到黑天鹅，他应该已经登上富豪榜了。是的，他很早就赚了数亿，但9/11却让他一夜破产。当他遇到黑天鹅时，就是9/11事件。他当时正在做空石油。 9/11事件后，石油突然飙升，他的头寸被平仓。还有美国的次贷危机和我国的雪灾。这些都是黑天鹅事件。
那么黑天鹅事件有三个特点。第一个是意想不到的，这是不可预测的。第二个是影响，就是说会产生一个极端的影响，一个重大的影响。第三个是事后的可预测性。这意味着什么？这不是事前的预测，而是事后的预测。虽然出乎意料，但人性让你找一些借口，认为我能预见到。似乎是可以解释和预测的。它具有三个特点：意外性、影响力极端、冲击力。第三个是事后的可预测性。每个人都有一种错觉，以为我可以预测事后的事情。这是三个特点。
那么黑天鹅之父塔勒布是如何应对黑天鹅的呢？我觉得他很有趣，他的方法也很有趣。让我向您介绍一下。黑天鹅方法，他说，如果你承认由于黑天鹅事件的影响，大多数风险管理方法都有缺陷，那么你的策略应该是什么？他觉得应该是极其保守，或者说是极其冒险。也就是说，不要把钱投到一些中等风险的项目上。 ，你要么极度保守，要么极度冒险。这是他的方法。他还利用了黑天鹅事件，回报相当高。例如，在次贷公司危机期间，他利用这一事件的回报率达到了100%，但他的做法是形成极端保守或极端风险之间的混合。他的方法：把85%到90%投资到极其安全的领域，比如国债，不一定是国债，投到你能找到的最安全的投资公司，然后把剩下的10%到15%投资到极度风险的领域。比如期权，尽可能利用财务杠杆，Rod，这是他的观点，是类似于风险投资的组合，比如现在的高风险投资，或者PE。虽然风险相当高，但是如果方法得当的话，回报也是非常高的。他提倡这一类，两种极端组合所承担的最终风险也是中等风险。他的意思并不是直接投资于中等风险的项目，而是投资于一个极其保守、风险极高但回报较高的领域，最终带来的是中等风险。这就是他的应对策略。也就是说，一方面承担高风险，另一方面不承担风险，那么两者的平均就是中等风险，可以让你从黑天鹅事件中受益。这是他的做法。他的做法听起来有些激进，但从这个角度来看，塔勒布本人就是一只黑天鹅，因为他的思维与大多数人不同，而《黑天鹅》这本书可以之后再读。这本书也是出版界的一只黑天鹅。所以从这个角度来讲，是蛮有意思的，但是他的方法，我觉得从我们价值投资者的角度来说，我觉得也是有可取之处的。其实我们的资产配置包括巴菲特的资产配置，和他的想法是类似的，但是他更激进，包括期权，风险极大，但是我们其实可以借鉴他的思维方式，包括我的。后面我会讲到，我做资产配置的方式其实和他是类似的。这是我首先介绍黑天鹅之父的地方。 ，塔勒布对黑天鹅的介绍，包括他自己处理黑天鹅的方法。
接下来我介绍一下我自己的强势资产，这就是我们基金应对黑天鹅的方式。这是我们的方法。
大家都知道佛教有“四圣谛”。为了方便介绍，我总结了应对黑天鹅投资的“四圣谛”，这是我认为非常重要的四个原则。我相信，如果你违反了这四个原则，你可能很容易受到黑天鹅的影响。四圣谛是四项原则。
一是要有系统思维，构建无缝投资体系。就是说处理黑天鹅，因为既然黑天鹅是突发的、不可预测的，那么如果你想预测黑天鹅事件、处理黑天鹅事件，我认为是不可行的，所以你要用系统工程的思维。应对黑天鹅事件，我们首先需要建立无缝的投资体系，这意味着我们在设计我们的投资体系时，必须用系统的思维来达到无缝响应的程度。我们在座的所有人都经历过很多投机、技术分析，甚至赌博。大家想一想，这样的系统是无缝的吗？肯定是漏洞百出，因为我前期接受过严格的技术分析训练，也就是在台湾参加了陆迎中博士给我的为期两周的培训班。我全程参与了，所以我在国内做技术分析应该是比较早的。起初，经过多年的系统学习和实践，直到1995年遇到巴菲特，接触到巴菲特的思想，我才慢慢进步，放弃了投机。
所以我觉得原来的一些投机方法，包括技术分析，包括很多理论，包括一些周期性理论。原来有一本叫做《权威投资理论》的书，里面介绍了十大投资理论。我觉得这些大部分都不能说是天衣无缝，都是漏洞百出。我认为我们需要建立一个无缝的投资体系。目前我们所学到的、经历过的检验就是价值投资。我认为目前还找不到其他方法。价值投资也分为几个阶段。从格雷厄姆的方法来看，你认为它是天衣无缝的吗？大家想一想，是不是有什么漏洞呢？价值投资分为几个阶段。在第一阶段，格雷厄姆是发起者。我想每个人都应该有答案。显然，格雷厄姆的方法还不够完美，还存在漏洞。他的方法诞生于大萧条时期，也就是1929年以后，所以它的适用范围特别适合片小跳时期。另外，他的主要缺陷是他选择的投资标的对公司的质量要求不高。他利用了保险原理和大数定律，也就是说，他的投资组合往往投资10只股票，用0只股票覆盖这么大的面积，才能保证他的成功率。因为他对公司的品质要求不高，所以他的方法存在漏洞。首先，他对公司的品质要求并不高。他收购了很多公司。也许基本面很差，便宜，便宜极了，比清算价值低了三分之一以上，所以他就买了。另外，他的“雪茄烟蒂”投资方式在价值实现上遇到了三个问题，我就不细说了。我之前也提到过，所以他的系统不够无缝。那么巴菲特和芒格的体系基本是一样的。这是天衣无缝的，而且巴菲特和芒格的体系还在不断发展。
这两天我正好在准备这个会议，我有了一个认识。虽然我的投资方法也来自巴菲特等人，但我认为成功投资有两个关键：第一是成为学习机器，第二是长期投资复利机器，只有两台机器。我们选择的公司必须像复利机一样高。这是我最新的感悟。成功的投资是两台机器。第一个就是把自己变成一台学习机器，就是我刚才讲的巴菲特芒格体系。他不断进步，因为他不断学习，并且是一个终身学习者。二是投资。复利机器是指你投资的公司必须具备复利机器的特征。它能够持续创造价值。这是我讲的第一个系统思维，就是建立一个无缝的投资体系。
那么什么是无缝投资系统呢？你可以稍后再讨论。从我自己的经验来看，我认为是可以实现的。但不能违反投资的基本原则。你可以个性化，但不能违背共性。你的个性不能违背共性，违背投资原则，突破你投资的基本范围，滑入投机领域。因此，首先不能违背基本的投资原则。只有你的东西经得起推敲，才能说是天衣无缝、一致的。逻辑。第二个是我自己的经历。我认为你的投资组合应该做到阴阳平衡，攻守兼备，出奇的防御，常规投资与非常规投资相结合。这样的制度必须是有原则的、灵活的，为什么我们提倡常规投资和非常规投资相结合呢？正是原则与灵活性的结合，才能应对非常复杂的市场和黑天鹅事件。只是我能在各种复杂的情况下适应这个投资体系。如此天衣无缝，没有明显的漏洞。例如，如果我买股票，我就买公司。从这个角度来说，并没有什么大的漏洞，因为股票的本质是公司。那我就要求有一个很大的安全裕度，这又是一个保险。第一，我买好的公司，优质、耐用；第二，它们被低估；第三，我通过长期投资买它们；第四，我通过投资组合买它们。事实上，我的系统很难找到。只是没有明显的漏洞。这是对付黑天鹅的四圣谛中的第一条，就是系统思维。
第二，我觉得我们要有双保险的心态。什么是双重保险？我举个例子（阿里把纸对折，描述了双层防线）。我们刚刚建立了一个无缝的投资系统，那么如果黑天鹅突破了我们的系统怎么办？我们里面还有一层，是双层防御系统。保险打破了我的体系，但我还有一个核心和一道防线，这就是双保险的思维。事实上，芒格已经讨论过这个问题。他表示，对风险的双层防御对于伯克希尔来说就像呼吸一样重要。他说的是，他就是这么说的，这是针对风险的双层防御，实际上是双层的。只是一个板凳，叠起来就成了双层，两层防守，其实就是我们所说的双保险。比如，北京奥运会期间，李宁点燃了火炬，他在上面奔跑。它是电动的，有一台机器带着他在上面跑步。表面上看起来他在跑，但实际上是机器驱使他跑的。但如果我们遇到黑天鹅怎么办？停电或机器故障怎么办？其实他还有一个保险，那就是有一个人守护着他，手动的。如果机器坏了或者停电了，他就会手动推这个人。跟着他跑，这叫双保险。所以我们的投资体系，包括我们的投资，包括我们的经营，包括我自己的经营，都是一样的，就是要考虑双保险，还要加一保险。大家也有疑问，为什么不用三险或者四险呢？为什么双重保险是最好的风险防御模式？因为你追求保险是有成本的，我们买保险也是有成本的。如果我们保险太多，过于保守，我们可能会偏离投资方式。所以我觉得应对黑天鹅的另一个重要的思考方式是双保险，就是防范风险。双栈防守和呼吸一样重要，这是芒格的原话。这是第二个原则。
第三是建立一个投资组合，我称之为阴阳投资组合。阴阳相合其实是中国传统思想，见于《周易》。一阴一阳称为道。今天我们碰巧是阴阳。黑天鹅和白天鹅的想法是一样的。当我们建立投资组合时，我们会回顾黑天鹅之父。他其实对应着我们的，一阴一阳。他极其保守。领域和极端激进的领域是一个组合。恰巧我们在构建投资组合时也考虑了阴阳。所谓阴阳结合，就是阴阳平衡，攻守兼备，防守出奇。我们下围棋的时候，要走正气，走自己的棋。同时，我们还要考虑好招和坏招，所以保持直立是令人惊讶的。我们在构建投资组合时也需要考虑这一点。另外就是在做资产配置的时候，我们回头看看巴菲特是怎么构建的。是的，他首先把几百亿现金等价物留在银行存款或者短期国债那里，和塔勒布谈的非常相似，极端保守主义的原则，他甚至不买货币资产基金，因为货币资产基金会在黑天鹅面前败北，因为很多货币资产基金像次区危机，现在我们很多银行保险，他们把非常重要的我认为用短期资金去买货币资产基金是错误的，因为他们有不是经历了黑天鹅的考验。他们认为这个货币资产基金是最安全的，但实际上还不够。极端保守是指国债、现金或银行存款，因为它们也存放在国外的中国。银行存款有国家保险，所以也极其安全。不管是现金、存款还是短期国债，所以不能流失的钱一定要放在这三种状态。现金、存款、短期国债、货币资产基金不能购买。
这就是巴菲特的分配方式。他首先将至少一年内可能发生的所有重大保险支出以及自己资金的短期需求都放在现金等价物领域。这是尹，其他组合放在回报最高的场上。他认为，股票，因为从长期来看黄金不好，所以从长期来看它只跑赢通胀一点点。黄金不好，国债不好，房地产也不好。目前房地产不好。中国房地产的黄金时期也与这种巨大的回报相吻合。因为有杠杆，中国处于上升趋势。所以过去十年大量投资房地产是符合我们的配置的。这是一个极高的回报，然后我们就可以投资短期需求。把资金投资在极其安全的领域，是我所提倡的阴阳结合，这和黑天鹅之父的想法是完全一致的。但我们不一定照搬他在领域的极端投机组合，比如期权、期货，但是风险投资，在过去的几十年里，也是一种投资。有一些人取得了巨大的成功，那就是张雷，还有巴菲特之后，也是我们中国人取得的最大的成功。他的方法，其实很适合塔勒布。他也是在一个风险很大的领域，但是他成功了，包括许昕。现在许鑫是VC女王，但是如果她没有像京东那样成功的话，她的回报会很平庸，所以她的领域也是一个高风险的领域，但是如果你做得对的话，回报也会很平庸。都非常高，所以风险投资领域。所以像巴菲特，包括我们在座的所有人，大部分的资产配置都是股票。除了这几年房地产也很对，所以剩下的就是股票了。所以我们的阴阳结合，我认为，是对付黑天鹅的第一个办法。三个更重要的规则。
第四个其实是芒格讲的一个农民的笑话。如果我知道自己会死在哪里，我就永远不会去那个地方。本来是一个笑话，但芒格却从中学到了一个很重要的道理，那就是逆向思考，我会死在哪里？我永远不会去那个地方。投资也是如此。如何应对黑天鹅？想想我会死在哪里，在哪些领域我会失败，在什么情况下我会失败。那么反过来看，哪些事情是不能做的呢？俱乐部一哥袁凯最近也写了哪些事情是不能做的。其实我们看宗教，有十戒，包括基督教、佛教。我自己总结了一下，为了便于记忆，把它们称为“猪八戒”，也叫八不原则。我认为不能做的八件事对于应对黑天鹅也非常重要。此外，芒格还表示，男人死的地方，男人死于酒精、女人和杠杆。所以我们投资的八个原则是，第一是不投机。塔勒布提倡投机，因为在学习价值投资时，投机的方法漏洞太多。即使是对的，回报可能会很高，但当错了，投机就会相当于悬崖上的舞者，在悬崖上跳舞，如果错了，遇到黑天鹅就会摔倒。 ，所以我们要跳离悬崖，这叫不投机；第二个是没有负债或者低负债，负债一定有一个上限，巴菲特他们的公司也有负债，但是他设定了一个比例和一个上限，控制在一定的范围内；三是不是单边卖空。巴菲特等人也强调了为什么称为单边卖空。在对冲的情况下可以进行一些卖空。这其实是符合投资的基本原则的，但是一定要对称。不能进行非对称对冲。许多人因卖空而破产。当然，也有人靠卖空发了财，但他们经不起黑天鹅事件。考验的时候到了。不单方面做空意味着即使做空也要对冲。对冲也很重要。例如，格雷厄姆推荐的对冲方法之一是做多可转换债券并做空其标的股票。他认为，这是一种比较科学的对冲，是可以做到的。因为当价格上涨时，可转债和标的股票的上涨幅度大致相同，因为中间有一个转换平价。如果你的标的股票上涨太快，你可以套利转换平价，通过套利使其回到均衡状态。下跌的时候，标的股票一般会比可转债下跌得快，而且中间有缓冲，所以如果中间对冲的话，就会锁定一个价差。这也是一种比较科学的对冲，让你不要单方面做空。第四是不要全有或全无，就是说不能一味地全力以赴，不考虑后果或风险，所以不能太集中，特别是在超出范围的领域。您的能力范围或风险相对较高的领域。当然，这是否意味着你不能集中投资？不是的，集中投资在自己比较有信心的领域是有条件的，也就是说企业有固有的多元化，它本身也本质上是多元化的。
袁凯：刚才商业周刊发布了一个消息，说有一只基金，红杉基金，高度集中，买了一只医药股。它可能用了80%以上的资金来购买这只股票。结果因为他们长期的价值投资，长期的深入研究，长期在力所能及的范围内努力，做了这么集中的投资项目，结果却出现了黑天鹅，公司被腰斩了一半。
陈莉：尤其是用杠杆的时候，董宝桢收购茅台本来就觉得足够安全，结果却被腰斩了。事实上，这是一个绝望的举动。如果他不加杠杆的话，没有什么大问题。不过好在他的基金规模比较小，也就几百万规模，自己加钱就可以了。从结果来看，他应该是对的，但是方法有漏洞，经不起意外。包括期货，就意味着一些商品下跌了。事实上，它们已经远远低于成本，但市场是非理性的，你经不起波动。
我总结的第五点是，集中度对于投资来说也非常重要。所以面对黑天鹅，如果你分心了，比如做其他事情，可能会有一些预警信号，也可能有一些预兆因为你分心而无法把握。
第六是不懂就不做。段永平最强调的是不懂就不做。这就是他将90%的资金投资于苹果的原因。他也有一些缺陷。
王骥：其实他的全部业务都在OPPO和VIVO，然后他把现金投到了苹果，也就是说他拥有了整个手机行业，在对冲。
蒋启文：其实他也研究过苹果，服务于他的VIVO，整个商业模式、渠道、研发。他的资产不仅仅是股票资产。
陈力：总资产占比不高，但90%的个人资金都投资在苹果。
第七是不随波逐流。随波逐流很容易出问题，因为很多事件都是随波逐流造成的。也就是说，如果大家都炒房，你也炒房，就是跟风，或者大家都买热门股，你也会买热门股。这是随波逐流。当然，我们的投资并不完全是为了应对黑天鹅。本来，投资中的独立思考也是一个非常重要的方面，并不完全是为了应对黑天鹅。它只是讲了我们不能做什么，这也是应对黑天鹅的一个重要原则。
八是不要轻易中断核心持股的复利进程。也就是说，卖得太早是错误的。大多数最好的公司都会犯错误并且过早出售。最好的公司不能被出售。卖的时候就应该把不好的卖掉。这与投资是一致的。我们知道很多人都是这样收藏的。他们收集最好的东西而不卖。他们卖的是较差的或不太好的。其实我们的道理是一样的。
我分享一下应对黑天鹅和经营企业的四个原则：第一是严格遵守法律和价值观的双重底线，就是不能先违法。我国很多有钱人其实都遭遇过黑天鹅。例如，他们在反腐败运动中下台。事实上，这是非法的；第二个价值观是企业最基本的东西，即管理的基础。原则和你的企业文化一样，不能违背你的核心东西。李嘉诚说赌场很赚钱，但他绝对不会做。这对人类有害，包括破坏环境。必须考虑社会责任，即价值观。一是要坚守双重底线。有了双重底线，我认为大多数黑天鹅都是可以避免的。
二是要建立一条宽阔而持久的护城河来应对黑天鹅，因为当黑天鹅来临时，它是不可预测的。如果你的公司本身很强大，你的护城河很宽，你仍然可以应付。
三是保持类似直布罗陀的财政状况。这也是巴菲特所说的。他对伯克希尔的要求是实现像直布罗陀那样的财务状况。他的经济状况就像我们在直布罗陀海峡的情况一样。 ，到这个程度。我总结了四个标准。第一，流动性充足，因为直布罗陀海峡的水流量很大，可以比作我们的流动资金；第二，利润来源是多元的，而且利润来源不能太单一，像茅台就比较极端。其核心产品具有很强的竞争优势，利润来源相对单一。但现在茅台也在练腰，也在考虑这个问题。但这里也存在争议。最高水平可能是单品，很强，效率最高。因为一个渠道的产品很多，有时效率很低。比如茅台为什么毛利那么高，就是因为它的龙头地位。在产品方面，段永平也认为像苹果这样的少数产品效率极高，效率最高。但如果你达不到这个水平，你的利润来源应该是渠道稍微多一些。例如，伯克希尔的利润来源渠道非常多元化，本质上是多元化的，这就是所谓的利润来源多元化。三是负债相对适中、负债率较低的财务状况。四是具有较高的资金回报率。你的长期平均资本回报率应该是比较高的。要达到这种状态，就需要维持像直布罗陀海峡那样的财务状况。
四是打造一支忠诚、有战斗力的人才队伍。也就是说，当黑天鹅来临时，如果你有一支忠诚的团队和善于战斗的人才，那就可以了。即使暂时失败，我也可以重新开始，就像光宇远不一样，他抗战了八年，但他的队伍并没有解散。郭家骏还是聚集了一定的人才，所以我认为应对黑天鹅管理有四个重要的原则。我先说一下这个。然后，我们邀请所有人讨论此主题。 （待续）
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